[IPO 기업분석] SK바이오사이언스 분석 및 청약일정. 유가증권시장

글의 구성은 공모개요, 가치평가, 상장기관과 일정, 청약사항, 기업분석, 매도전략입니다. 이 글의 출처는 IPO 연구원의 분석글을 참조하였으며, 이에 추가적으로 유니콘스타트업, 글로벌 컨설팅펌, 국내 1위 증권사 IPO 경험을 바탕으로 저의 생각을 추가하였습니다. 이 글은 주식 추천글이 아니며, 공모주에 대한 깊이 있는 분석을 스스로 공부목적에서 하였음을 생각해주시면 되겠습니다.

공모개요

∙희망공모가 : 49,000 ~ 65,000 원
∙공모금액 : 11245 ~ 14918 억원
∙예상시총 : 37485 ~ 49725 억원

∙총상장예정 주식수(보통주) : 76,500,000 주
 희석가능: CB 5,196원 3 367 974주,  BW 8,000원 625 000주,
 주식매수선택권 9,154 원 546 270 주
∙공모주식수 : 22,950,000 주 (30.%) 
∙신주발행 : 15,300,000 주 (66.67%)
∙구주매출 : 7,650,000 주 (33.33%)
 SK케미칼(모회사) : 7,650,000 주
∙기관배정 : 12,622,500~17,212,500 주  (55~75%)  우리사주조합 20 %
∙일반청약 : 5,737,500~6,885,000 주  (25~30%)  
∙유통가능물량 : 19,560,000주 (25.57%)

가치평가

∙비교기업 EV / Capacity 2.6444 (82,267원)
  EV / Capacity  분포  중간값 1.4462(1.2767  1.4462  5.2104)
∙할인 EV / Capacity   1.575  ~ 2089
∙할인률 : 40.44% ~ 20.99%
∙최종증자(액분, 무증 고려) 9,154원 1 200 000주 (2018. 12월)
∙장외 주가:  매도 202,000원(21.2.22) , 매수 197,000원(21.2.22)
∙현재 액면가 : 500원

상장기관과 일정

∙대표주관사 NH투자증권
∙실무총괄  서윤복 부서장, 윤종윤 부장
∙인수수수료 등: 공모액의 0.8%  (성과수수료 0.2% 추가가능)
∙수요예측일   21.3.4  ~ 5 
∙공모청약일   21.3.9 ~ 10 
∙납입/환불일 21.3.12
∙상장일 : 21년 03월 18일        

청약사항

∙일반청약 증권사: NH투자증권,한국투자증권,미래에셋대우,SK증권,삼성증권,하나금융투자

NH투자증권 2,122,875주~2,547,450주
청약한도 일반 84,000주~100,000주, 우대기준에 따라 일반의 0.5배, 1.5배,  2.0배, 2.5배

한국투자증권 1,319,625주 ~ 1,583,550주
청약한도 일반 42,000주 ~ 52,000주, 우대기준에 따라 일반의 0.5배(온라인전용), 2배, 3배, 

미래에셋대우 1,262,250주 ~ 1,514,700주
청약한도 일반 62,000주 ~ 74,000주, 우대기준에 따라 일반의  2배,

SK증권 459,000주 ~ 550,800주
청약한도 일반 45,000주~55,000주,

삼성증권 286,875주~344,250주
 청약한도 일반 14,000주~17,000주, 우대기준에 따라 일반의 0.5배(온라인전용), 2배 

하나금융투자 286,875주~ 344,250주
 청약한도 일반 14,000주~17,000주, 우대기준에 따라 일반의  2배,

소유주
최창원  (1964년), 서울대학교 심리학 학사
SK케미칼 대표이사 부회장, SK가스 대표이사 부회장, SK디스커버리 대표이사 부회장

대표이사
 안재용 (1967년생)연세대 경제학 학사, 시카고대 MBA
SK케미칼 LS전략기획실장/  VAX사업부문 대표, SK바이오사이언스 대표이사

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십억원(연결)	18.7~12월	2019	20.3Q누적
매출	99.4	183.9	158.6
영업익	26.4	22.8	26.8
순이익	3.2	3.8	23.0

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기업분석

- SK바이오사이언스(아래에서는 SK바이오사이언스로 약칭) 는 SK 전체 그룹에서의 두번째 대형 바이오 부문 IPO 주식이며, 2018년 SK케미칼의 백신사업부문이 독립하여 상장하게 된 것임. SK 전체 그룹에서 두 개의 바이오 기업이 독립적으로 커온 것은, 과거 선경합섬과 유공이 각각 제약부문을 키워 왔었기 때문이며, 더 근본적으로는 SK 전체 그룹이 창업주 최종건(그 3남이 최창원으로 SK바이오사이언스의 소유주임)과 그의 동생 최종현(그 장남이 최태원으로 SK바이오팜 소유주임)에 의해 나누어져 발전해왔기 때문임. SK바이오사이언스는 코로나19사태 이후의 엄청난 유동성 장세, 코로나19라는 역사적인 전염병 사태와 백신 생산의 중요성 부각을 기회로 하여, SK바이오팜보다 훨씬 높은 기업가치로 상장하게 됨. -> 에스케이바이오사이언스는 1주당 신주 2주를 배정하며, 주가를 3분의 1로 낮췄다. 또 10분의 1 액면분할을 실시하며 3주를 가진 주주들에게 30주를 만들어줬다. (액면분할과 무상증자를 앞둔 비상장주식에 대해서는 투자를 고려하자. 초도실사 하면서 통상 몇 주 구간이면 액면분할과 무상증자를 하는지 잘 파악하고 있다.)

 
-안동에 있는 경북바이오 산업 단지에 대형 부지를 제공받아, 대형 공장을 세웠는데 이번의 IPO에서는 그 신설 대형 공장이 완전히 가동된다는 가정 하에 기업가치를 산정하였음.
- 그리고 과거 치명적 질병에만 적용되다 보니 가격 통제가 심하고 필수재의 성격을 갖던 백신이, 점차 비치명적 질병이지만 삶의 질에는 영향을 주는 질병에 대한 백신(이는 비필수재로 볼 수 있다 보니 가격 통제가 심하지 않아 일반적인 신약 개발처럼 높은 가격으로 팔 수 있음)이 프리미엄 백신이란 이름으로 각광을 받게 되어, 백신 생산 공장도 신약 개발 수준의 PER를 인정받게 되었음.
- 이외에도 생산 기술적인 발전도 있었음. 과거 달걀(유정란)을 이용하는 전통적인 백신 생산법(바이러스 생산 방식을 구분한 것임. 약독화된 바이러스를 유정란 안에서 증식시켜 바이러스만 추출하고서 원심분리기에 돌려 백신으로 사용하는 것)은 생산 단가는 낮지만, 계란 알레르기가 있는 사람에게는 유해하며, 조류독감 등이 유행하면 공급에 차질이 생김. 또 생물을 이용한 방법이다 보니 일반 공업적 제품처럼 갑자기 생산량을 늘리는 데에는 문제가 있었음. SK바이오사이언스는 세포생산법(살아있는 바이러스를 동물세포에 감염시켜, 증식하게 만들고, 그 증식된 것을 분리하여 화학적인 방법으로 바이러스를 조각 내고, 정제하여 백신으로 씀. 생산기간이 유정란 방식은 6개월인데, 세포배양 방식은 2~3개월로 단축되어  질병 대유행시(Pandemic) 대처 가능)이라는 보다 현대적이고 공장식 생산법을 도입했는데, 이는 공업적 방법이라 생산량을 확 늘리는 것이 가능하고, 계란 알레르기 등의 문제가 없음. 다만 공장식 생산이라 단가가 높았는데, 초대형 공장을 지어 상대적으로 단가를 낮추는데 성공하였고, 무엇보다 2000년대까지의 고착화된 백신 제조업에 파고들 틈새를 확보하였으며, 코로나 19사태를 맞아 큰 기대를 모으는데 성공했음 (아스트라제네카, 노바백스 등의 백신의 성공시 생산 계약을 맺은 상태임)

- 아래에서는 SK바이오사이언스와 SK바이오팜이 각각 성장한 배경을 적고, 밸류에이션 방법에 대해서도 서술함. SK그룹은 최종건이 창업했다고 하는데, 그의 아버지 최학배부터 이미 사업가였었음. 최학배는 나무장수, 볏집 잠업 등을 하면서 크게 돈을 벌었다고 함. 최종건(1926-1973)은 최학배의 장남이며, 경성공립직업학교 기계과를 졸업해 일본인이 경영하던 선경직물공장에 견습기사로 들어갔고, 이 때가 1945년 광복 직전이었기에 광복 후에 관련 사업을 이어가게 된 것 같음. 섬유 위주의 사업을 하다가 1972년 서해개발을 설립해 산림개발을 하고, 1973년 워커힐을 인수(이후락 정보부장 등과의 인연이 도움되었다는 설도 있음)하여 호텔사업을 하며, 추가로 선경유화와 선경석유를 세워 정유업에 진출했지만, 1973년, 48살에 폐암으로 사망함.
- 그의 동생 최종현(1929-1998)에게 사업이 이어짐. 최종현은 서울대 농화학과를 수료하고 위스콘신대 화학과 학사, 시카고대 경제학 석사를 나온 수재여서 박정희 대통령에게까지 어필하여 사업을 더 크게 확장시켰음. 1978년 2차 석유 파동시 대한석유공사(유공)의 지분 50%를 갖고 있던 걸프가 철수를 결정하게 되고서 1980년 정부는 유공의 민영화를 발표했는데, 여기서 선경이 그를 받아감. 이유는 최종현이 미국 유학파이고, 중동 산유국 오일머니를 유치할 수 있음을 어필했기 때문이라고 함.
- 이처럼 SK그룹은 창업자 최종건과 걸출한 수재인 동생 최종현이 각각 발전시킨 것임. 겉으로는 최종현의 장남인 최태원(1960~. 고려대 물리과. 시카고대 경제학 학사. 석박사 과정 수료/ SK대표이사)이 유공 이후로도 한국이동통신(현 SK텔레콤)이라는 정부가 주는 알짜 사업을 이어받으면서 독주하는 것처럼 보이지만, 최종건의 자식들도 SK 전체 그룹에서 중요한 사업을 갖고 있었음. 최종건 자식들의 사업은 섬유 화학 정유 가스 등의 전통 사업 위주로 이루어짐. 최종건의 1남 최윤원(1950-2000)은 SK케미칼 회장을 했었고, 2남 최신원은  SK네트웍스(1939년 만들어진 선경직물에서 출발한 것임. 과거 선경, SK상사가 바로 SK네트웍스임)를 맡았으며, 3남 최창원은 SK디스커버리를 맡고 있음. SK디스커버리는 2017년 SK케미칼(1969년 설립된 선경합섬이 변해서 된 회사)에서 분할되어 생긴 중간 지주회사임. 현재 최종건 계열에서는 최창원이 가장 활발하게 사업을 하고 있음.  '최창원-SK디스커버리-SK케미칼(SK가스)-SK바이오사이언스’로 연결된 지배구조임. SK디스커버리는 SK가스, SK케미칼, SK플라즈마 등 3개 자회사를 거느리며 에너지, 화학, 바이오를 주력 사업으로 영위함.

- 최창원은 1994년 선경인더스트리(현 SK케미칼)에 과장으로 입사해 계속 기획업무를 했다고 함. 외부에 잘 드러나지 않는 성격이어 사촌형인 최태원과 대조적인 성격임 (심지어 안동의 경북바이오단지 공장 설립 축하로 문재인 대통령이 방문한 적이 있는데, 최태원이 그를 응대하고 최창원은 언론에 드러나지 않았다고 함)
- 최태원과 최창원은 바이오 사업에 대해 갈라져 운영하고 있음. 최태원은 SK(주)를 지주회사로 두고 화학합성신약연구(SK바이오팜)와 원료의약품(SK바이오텍)에 주력했었고, 최창원 부회장은 SK디스커버리를 지주회사로 두고, 화학합성의약품(SK케미칼)과 백신사업(SK바이오사이언스) 분야에 집중했다고 함. 한 때 공동사업을 하기도 했는데 실패했음. SK바이오팜과 SK케미칼은 2013년 변비 치료 목적의 과민성 장 증후군 치료제 개발(신약물질 YKP10811(relenopride))을 함께 했는데, 당시 한국에서는 SK케미칼이, 미국에서는 SK바이오팜이 각각 진행했음. 그런데 SK케미칼이 2016년 YKP10811의 과민성 대장증후군 임상시험에서 기대 이하의 결과가 나오자 상업화를 중단해 버렸는데, SK바이오팜은 YKP10811의 치료 분야를 희귀 신경질환 치료제로 바꿔 다시 상업화에 도전하는 등 서로의 방향이 크게 달랐다고 함 (연구 결과를 공유하지 않았던 것 같음). 이후로 SK와 SK케미칼은 공동 진행 의약품 연구는 없다고 함.

 

-이제 SK와 SK케미칼의 바이오 의약 연구를 살펴봄. SK도 1980년대 한국에 유전공학 붐이 불 때부터 바이오 사업을 시작했음. 당시 제약은 중소기업에 맞는 업종이라고 보아 대기업의 투자는 적었지만 유전공학은 농업, 에너지 등 모든 분야에 적용되는 것이라 SK도 그 때 시작한 것임. 그룹 회장인 최종현은 뉴욕주립대에서 약물유기화학으로 박사를 한 최용문을 영입하면서 사업이 본격화되고, 일단 유공에서 사업이 시작됨. (유공의 바이오팜 사업부가 계속 흘러가 현재 SK바이오팜이 됨).
그런데 선경합섬(현재 최종건 자식들 계열)에서도 의약연구가 있었음. 1986년 선경합섬연구소 정밀화학연구실 내의 의약연구팀으로 시작해 1987년 선경합섬(현 SK케미칼)의 의약사업본부가 되어 내부에 생명과학연구소도 두었고, 삼신제약도 인수해 덩치를 키웠다가 1988년 선보제약을 만든 뒤, 90년에 선경제약으로 이름을 바꾸고 97년에 SK제약으로 이름을 바꿈. 이 시기까지는 제약사가 대형사가 없었는데 이유는 약사 법 등으로 대기업의 참여를 제한했고, 당시에는 거의 유통 중심(리베이트 중심)의 산업으로 저급 복제약 판매 경쟁이 대부분이었기 때문임. 사실 SK제약도 동방제약의 징코민(은행나무잎 성분의 혈액순환개선제)과 비슷한 기넥신F를 만들었다가 엄청나게 싸우기도 했음.
- 그러다가 1999년 의약분업이 시작되면서, 중소기업 위주의 제약업을 대기업에도 풀어버림. 그러자 제일제당, LG화학, SK제약, 태평양제약,코오롱제약 등이 본격적으로 활동하기 시작함. 이로 인해 SK케미칼은 국내 신약 1호인 항암제 선플라(주) 개발에 성공했음.
또 2001년 동신제약(백신 회사. 현재 SK.B.S.)을 인수함.  당시 홍역 백신 문제가 있었기 때문에 사업기회로 본 것 같음.  2000~2001년에 ‘홍역 대유행’으로 5만5,000여명의 홍역 환자가 신고됐고 7명이 사망함. 역학조사 결과 백신 접종이 제대로 이뤄지지 않은 것이 원인이었고, 정부는 취학기 아동을 대상으로 홍역 백신 접종을 일제 실시했으며, 백신 자급률을 획기적으로 높이기 위한 대책 마련에 나섰다고 함.
 SK제약도 유공의 바이오팜 사업부에 지지 않으려고, 1997.7.14일 한국 신약 1호인 백금착제 항암제 선플라주의 시판 허가를 받음. 그런데 이 선플라주는 시장에서는 별다른 호응이 없었고, 2009년에는 자진 철수했음. 이런 실패 때문인지 SK제약은 2005년 그 모회사인 SK케미칼에 합병되어 버림.
 2011년 4월 SK(주)에서 생명과학(Life Science) 사업부문을 물적분할하여 SK바이오팜㈜ 이 설립됨. 당시에는 나스닥에 상장한다는 말도 나왔음. 이 때 이미 SK케미칼의 대표이사가 최창원이었고, 그룹사에서 계열 분리 이야기도 나왔음. 최창원이 SK케미칼을 지배하고, (주요기업인 SK가스의 대표이사도 겸직) 이를 통해 다른 기업들을 지배하여 SK와는 관계가 없었기 때문임.

아래에서는 최창원의 백신 사업을 자세히 살펴 봄.
- 최창원은 신약개발보다는 생산 공장이 보다 안정적인 것을 느껴서인지,  2006년 대규모 백신 투자 계획을 세우고 2008년 5000억원을 투자했다고 함. 2012년에는 안동 경북바이오산업단지에 세계 최고 수준의 백신공장(L-House)을 지음.  L-House는 세균/바이러스배양, 유전자재조합,  단백접합백신 등 대부분의 기반 기술 및 생산 설비를 보유해 세포배양 독감백신을 비롯한 다양한 종류의 백신을 생산할 수 있다고 함.
 앞에 적은 것처럼, 기존 백신은 달걀을 기반으로 한 생산이 주였고, 국가 필수재이어 이익이 별로 안 나는 사업으로 보았다가  점차 비싼 값으로 팔 수 있는 비필수재인 프리미엄 백신이 나오고, 바이오 산업이 발전하면서 공장제 세포기반 백신 생산(비싸지만 계란 알레르기 문제가 없고, 필요시 생산량을 빠르게 늘릴 수 있음)이 늘어나면서, SK케미칼은 자금력을 바탕으로 대형 공장을 세워, 세포기반 백신 생산 방식으로 백신 제조업에 뛰어든 것임.
 백신이름은 SK에서 따와서 그런지 스카이를 주로 쓰고 세포배양 방식을 강조해서 'Cell'을 집어 넣음. 2014년 국내 최초 3가(3가지 병원체에 반응한다는 뜻) 세포배양 독감백신허가(스카이 셀 플루 3가) , 2015년 세계 최초 4가 세포배양 독감백신 허가(스카이 셀 플루 4가), 2017년 대상포진백신 세계 2번째 허가(스카이조스터, 프리미엄 백신), 2018년 수두백신국내 2번째 허가(스카이바리셀라)  등의 성과를 냄. 2014년에 개시된 된 차세대 폐렴구균백신개발(사노피 파스퇴르 협력) 프로젝트는, 2018년 12월 미국 FDA 승인 하에 안동 L House에서 생산된 임상의약품을 사용하여 글로벌 임상 1상 진입이라는 성과를 거둠(이것을 기회로 SK바이오 사이언스가 분할 독립한 것 같음)

- 2018년 7월1일 SK케미칼의 VAX사업부문을 물적 분할해 SK바이오 사이언스가 설립됨. 대표이사는 안재용(1967년생. 연세대 경제학과. 시카고대 MBA)으로 SK케미칼에서 전략기획실장을 하다가 VAX사업부문 대표를 했던 사람임. 안대표는 분할 설립시 투자 유치를 발표했고, 3년 즈음에 상장함을 말함 (장기적으로는 그룹 계열 분리까지 생각한 것 같기도 함) 그리고 SK케미칼이 사노피와의 기술이전 계약 일체를  SK바이오사이언스로 넘겨 주어 투자받기 좋게 해 줌.

- 2018년까지 이미 안동 경북바이오산업단지에  1200억원을 투자해 백신 공장이 지어졌고, 여기서  세포배양방식의 독감 4가 백신 스카이셀플루, 세계 두번째 대상포진 백신인 ‘스카이조스터’를 자체 개발된 상태였다고 함. 경북도와 협약을 맺고 추가로 안동 바이오산업단지 내 62626㎡ 규모의 부지에 2022년까지 5년간 약 1000억원을 투자한다고 했으며, 차세대 폐렴백신, 자궁경부암, 소아장염, 장티푸스 백신 등 고부가가치의 프리미엄 백신을 개발한다고 발표함. 공장 증설이 완료되면 독감 백신 원액 생산량은 당시의 약 2배 규모로 증가할 정도의 대규모 투자임. 이 시기만 해도 SK바이오사이언스의 품목들은 '백신 희소성'과 '기술성'을 인정받았지만, 공식적인 예방율이 없거나(대상포진 백신인 스카이조스터: 면역원성(면역반응을 유도할 수 있는 항원의 능력)이 비열등하다는 데이터만 있을 뿐 유효성(efficacy) 임상 자료는 존재하지 않았다고 함), 적응증이 부족한 경우(폐렴구균백신 '스카이뉴모프리필드시린지', 이는 조성물 특허 문제도 있었다고 함) 등의 문제가  지적되기도 했음.

그런데 2020년 초 코로나 19사태가 나면서 백신 생산의 중요성이 엄청나게 부각됨. 그리고,  SK바이오사이언스도 큰 계약을 맺음. 아스트라제네카에서 개발중인 COVID-19 백신 후보물질 AZD1222의 원액을 SK바이오사이언스가 생산해, 아스트라제네카에서 판매하는 것임.  이외에 노바백스와도 계약함.
이런 대형 호재와 함께, 설립시 약속했던 3년후 상장에 맞춰 2020년 IPO 주관사 선정을 하게 되었고, 20.7월에 기업가치 3조원을 제시한 NH투자증권이 선정됨. SK바이오팜도 NH증권이 했었으니 당연한 수순임. 그런데 SK바이오팜은 공모가 밴드 상단 기준의 기업가치가 3.8조원이어 SK바이오사이언스도 비슷한 수준이었던 것임. 당시 증권사 리서치에서는 코로나19 백신 위탁생산 사업가치로  1.7조원을 이야기 하고 있었음(삼성증권). 참고로 2020년 10월 기준 안동 L-House의 생산 능력은 에선 연간 백신 4억5000만 도즈(dose, 1회 주사분)였음.

그런데 SK바이오팜의 상장 성공 (더블 상한가 연속), 주가지수의 급상이 나타나자 2020.2월 즈음 SK바이오사이언스 가치가 6조원이라는 말이 나오게 됨.
- SK바이오사이언스의 기업가치 산정에는 코로나 백신 CMO사업부문과 차세대 폐렴구균백신, 생명과학사업 등 부문을 쪼갠 부문별 가치합산(SOTP; sum of the parts)이 적용되는 것이 일반적임. 백신사업과 위탁생산사업의 성격이 다른 만큼, 기업가치 산정도 나뉘어야 하기 때문임. 2015년 12월 상장했던 삼성바이오로직스의 경우에는 CMO부문은 EV/Capacity를 적용했고, 자회사 삼성바이오에피스는 EV/Pipeline을 적용한 다음, 두 기업가치를 합했었음. SK바이오사이언스도 백신부문은 EV/Pipeline, CMO부문은 EV/Capacity로 구한 다음 둘을 더할 수 있었는데 매출이 아직 본격화되지 않은 CMO로만 기업가치를 측정했음.  아직 CMO 관련 매출은 미약하지만 L-하우스가 가지고 있는 생산능력을 기준으로 공장가동률이 최대라는 가정 하에서 기업가치가 산정했다고 함.
게다가 적용된 EV/Capacity 배수도 거품 이야기가 나왔음. 스위스 론자, 삼성바이오로직스, 중국 우시바이오로직스가 적용됐는데, 론자 1.276652, 삼성바이오로직스 1.446204, 우시바이오로직스 5.210397로서 평균 2.644418가 적용됨. 우시바이오로직스는 중국 시장 특성상 고평가를 받고 있는데 이를 그대로 적용한 것임.
이외에도 2020년 먼저 상장한 SK바이오팜과는 달리 SK바이오사이언스는  이익을 내고 있다는 점도 강조함.
제출된 증권신고서 상의 공모가 밴드 상단의 기업가치는 4.97조원으로 나옴.

주식면에서는 공모액이 1.5조원(희망가 범위 상단 기준), 시총은 5.0조원으로 초 대형 공모임. 공모비율은 30.0%로 매우 높으며, 유통가능물량비율은 25.57%로 매우 낮음. 장외호가는 매도 201,000원, 매수 200,000원(21.3.5) 정도임.
 SK바이오팜의 상장 성공을 그대로 재현하기는 어렵겠지만 좋은 분위기로 생각됨. 1개월 확약이나 3개월 확약을 주로 고려하는 분위기이되 공모가 상단을 지킬 것으로 보임.

초단기투자 : 상단의 1.16배. 기관 총량(신청은 첫날 함). 확약(1개월 또는 3개월)

창업주, 기업, 대표자 이력  (인터넷 글 첨부로 대체)